Kunal Mehta, Head of Fixed Income Specialist Team, Vanguard Europe. 

 

• Sinkende Liquidität gehört aktuell zu den größten Herausforderungen für Anleiheinvestor:innen.
• Die Konjunkturentwicklung belastet die Anleihemärkte zunehmend, die Kluft zwischen riskanteren und weniger riskanten Unternehmen wird größer.
• In diesem schwierigen Umfeld müssen aktive Anleiheinvestor:innen vor allem auf sorgfältige Wertpapierauswahl achten, um langfristige Renditen zu erzielen. 

 

Die Liquidität der Anleihemärkte bestimmt, wie schnell und zu welchem Preis Anleger:innen eine Anleihe kaufen oder verkaufen können. Mehrere strukturelle Faktoren sind dafür verantwortlich, dass diese Liquidität aktuell zurückgeht:

Höhere Zinsen, ausufernde Inflation und steigende Volatilität belasten die Märkte ebenso wie geopolitische Risiken; das Wechselspiel zwischen diesen makroökonomischen Kräften ist jedoch nur eine der Herausforderungen, vor der Anleiheinvestor:innen heute stehen.

Während der Finanzkrise und der Pandemie haben die Zentralbanken auf Wertpapierkäufe (Quantitative Easing) gesetzt, um die Wirtschaft anzukurbeln. Inzwischen steigt jedoch die Inflation, weshalb die Zentralbanken zurückrudern und ihre Anleihekäufe reduzieren.

Quantitative Easing hat die Aktien- und Anleihemärkte in den letzten Jahren maßgeblich gestützt, von der Kombination aus ungewöhnlich niedrigen Zinsen und Stützkäufen haben fast alle Assetklassen profitiert.

Die Zentralbanken wollen die Leitzinsen jedoch schon seit geraumer Zeit wieder anheben, denn in einer Finanzkrise oder Rezession hätten sie so mehr Spielraum, um die Inflation einzudämmen.

Die Märkte stellen sich daher auf eine geldpolitische Normalisierung ein und beobachten deren Auswirkungen, die die nächste Phase des Kreditzyklus einläuten. Auch die Manager:innnen der aktiven Vanguard Anleihefonds verfolgen die Entwicklung und achten dabei vor allem auf Verzerrungen, Bewertungsverluste und schwierige Marktbedingungen.

Chancen in einem verzerrten Marktumfeld

Liquidität war in den vergangenen zehn Jahren kein Anlass zur Sorge für Anleiheinvestor:innen, denn die Flut brachte alle Boote zum Schwimmen. In dem verzerrten und volatilen Marktumfeld der Gegenwart müssen sie dagegen sorgfältiger auswählen.

Die Märkte stellen sich auf die Veränderungen der wirtschaftlichen Parameter ein und werden weniger liquiditätsabhängig. In einigen Marktsegmenten erwarten wir daher weitere Verwerfungen. Sinkt die Liquidität, schauen Anleger:innen in der Regel genauer hin, wo sie investieren. Von wachsender Vorsicht profitieren meist risikoärmere Emittenten, die Polarisierung zwischen Gewinnern und Verlierern verschärft sich. Verwerfungen erwarten wir auch bei einigen Unternehmensanleihen und an bestimmten Stellen der Zinskurve. Die daraus resultierenden Preisanpassungen könnten dazu führen, dass die Kurse den Fair Value bestimmter Anleihen nicht mehr korrekt wiedergeben – und so neues Alpha-Potenzial entsteht.

In Phasen höherer Volatilität und turbulenter Märkte ist es außerdem leichter, das „wahre“ Risiko-/Renditeprofil aktiver Anleiheportfolios einzuschätzen. In bestimmten Risikoszenarien können sogenannte Levered Beta-Strategien funktionieren, die Wetten auf die Richtung der Anleihemärkte abschließen. In einem volatileren Marktumfeld können sie dagegen scheitern. Wer sich ausschließlich auf Top-down-Entscheidungen und Makro-Indikatoren verlässt, riskiert binäre – und volatilere – Portfolioergebnisse.

Dagegen steigt das Alpha-Potenzial durch Bottom-up-Auswahl mit technischer und fundamentaler Analyse, die dadurch gegenüber einem weniger volatilen Marktumfeld noch mehr an Bedeutung gewinnt und noch bessere Ergebnisse erzielen kann – wenn Anleger:innen die nötige Konzentration und Geduld aufbringen.

Hohe Bewertungen

Ende des vergangenen Jahres waren Anleihen teuer. Nach der letzten Verkaufswelle sind die Bewertungen zurückgegangen und attraktiver, bleiben jedoch angespannt und haben aus unserer Sicht weiterhin Spielraum nach unten. Insbesondere Investment Grade-Unternehmensanleihen stehen kurz vor einem Wendepunkt, andere Risikoaktiva wie High-Yield-Anleihen und Aktien haben die makroökonomischen Risiken dagegen noch nicht vollständig eingepreist.

In einem zunehmend schwierigen Marktumfeld wächst der Bedarf an arbeitsintensivem Research und sorgfältiger Fundamentalanalyse, die Anforderungen an Fondsmanager steigen. Außerdem gehen wir von einer steigenden Nachfrage nach risikoarmen Anleihen aus, je näher eine Rezession rückt.

Wir empfehlen Anleger:innen, sich frühzeitig auf eine Rezession vorzubereiten. In den anschließenden Marktverwerfungen ist Bottom-up-Wertpapierauswahl zur Generierung von Alpha zudem umso wichtiger, weshalb beide seit jeher und in jedem Marktumfeld Kernelemente unserer aktiven Anleihestrategien sind.

Die Wertpapierauswahl zählt

Wir sehen an den Anleihemärkten sehr viel Alpha-Potenzial. Mit dem Ende der expansiven Geldpolitik werden fundamentale Kredit- und technische Bottom-up-Analyse noch wichtiger, als sie es zu Beginn der Pandemie waren.

Kreditanalyst:innen und Portfoliomanager:innen können Unternehmen identifizieren, deren Bewertungen nur bei niedrigen Zinsen und günstigen Finanzierungskonditionen gerechtfertigt sind. Daraus kann sich auch Potenzial für risikobereinigtes Alpha ergeben, wenn sich die Fundamentaldaten ändern.

Mehr als je zuvor sehen wir in diesem Marktumfeld Alpha-Potenzial durch "echte“ und diversifizierte Wertpapierauswahl ohne hohe direktionale Top-down-Risiken.